Dù đã tranh luận về tỷ giá rất nhiều, nhưng mình chưa từng viết bài đầy đủ và chi tiết về chủ đề này. Vì vậy, hôm nay chúng ta có bài viết dưới đây.

Trước khi trả lời câu hỏi: Khi nào tỷ giá hết nóng?

Chúng ta cần tìm hiểu chính sách điều hành tỷ giá của Việt Nam để có cái nhìn tổng quan về tình hình “tiến thoái lưỡng nan” giữa lãi suất và tỷ giá hiện tại.

Tình hình lãi suất - tỷ giá hiện tại

Chính sách tỷ giá của Việt Nam nằm trong khuôn khổ điều hành chung của chính sách tiền tệ, với khung chính là mục tiêu tỷ giá (FX-Rate Target - mục tiêu tỷ giá), nhằm giữ tỷ giá trong độ biến động cho phép (manage-floating - thả nổi có kiểm soát), qua đó gián tiếp điều hành các mục tiêu vĩ mô như lạm phát, tăng trưởng… Một số thị trường có độ mở lớn như Trung Quốc, Singapore, hay Hồng Kông (Trung Quốc) đều áp dụng chính sách FX-Rate Target, trong đó Hồng Kông luôn cố định tỷ giá USD/HKD. Với khung FX-Rate Target, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (SBV) bắt buộc phải can thiệp bằng cách bán USD từ dự trữ ngoại hối khi tỷ giá chạm mức trần niêm yết tại SBV. Hiện tại, tỷ giá đang được can thiệp bán ở mức 25.450 VND/USD. Từ đầu năm đến nay, tỷ giá đã tăng 5%, và SBV đã phải bán khoảng 6 tỷ USD vào thị trường. Đây là con số không nhỏ, dẫn đến câu hỏi: Tại sao tỷ giá tăng cao như hiện tại?

Nguyên nhân khách quan đầu tiên là lãi suất thế giới đang ở mức cao, trong đó lãi suất của Fed (Fed Fund Rate - lãi suất quỹ liên bang) duy trì ở 5.25 - 5.5%/năm và chưa giảm từ đầu năm 2024. Đây là nguyên nhân lớn nhất khiến đồng USD mạnh, làm tỷ giá năm 2024 không giảm. Nguyên nhân thứ hai là cầu dòng tiền (flow - dòng tiền) từ mua bán, nhập khẩu nguyên vật liệu tăng mạnh từ cuối năm 2023, khi triển vọng kinh tế tích cực. Đây là những nguyên nhân khách quan mà SBV có thể dự đoán và đưa ra một số biện pháp phòng thủ.

Từ đầu năm 2024, SBV đã liên tục nâng các mức lãi suất hành lang, gồm lãi suất tín phiếu (T-bill rate - lãi suất tín phiếu) và lãi suất hoạt động thị trường mở (OMO rate - lãi suất nghiệp vụ thị trường mở). SBV cũng chủ động thực hiện hoạt động thị trường mở. Hiện lượng tiền thừa đã được hút ròng khỏi hệ thống hơn 120 nghìn tỷ đồng, và SBV tiếp tục duy trì hút ròng với lãi suất 4.5%. Tuy nhiên, điều này giống như “muối bỏ biển”, khi SBV vẫn phải liên tục bán USD và tỷ giá duy trì ở mức bán suốt hơn 1 tháng qua.

Việc giữ mặt bằng lãi suất điều hành thấp nhằm hỗ trợ nền kinh tế và kích thích tăng trưởng tín dụng. Nhưng qua 6 tháng đầu năm, tín dụng vẫn chưa cải thiện nhiều. Đến cuối tháng 6, tín dụng chỉ tăng 4.6%, trong đó tăng rất chậm ở các ngân hàng quốc doanh – nơi tập trung nguồn vốn lưu động lớn. Thực tế, dù không tăng lãi suất điều hành, SBV vẫn phải nâng các mức lãi suất thực sự vận hành của thị trường để giảm áp lực tỷ giá.

Tác dụng của việc giữ lãi suất thấp liệu có đáng kể?

Như đã đề cập, lãi suất vận hành của thị trường đã được nâng lên khá cao (T-bill rate = OMO rate = 4.5%), nhưng vẫn thấp hơn Fed Fund Rate, khiến chênh lệch lãi suất VND - USD (lãi suất swap - hợp đồng hoán đổi lãi suất) liên tục âm trong thời gian dài (tính tròn thì lãi suất SBV đã âm hơn 1 năm, từ tháng 4/2023 đến nay). Trong ngành ngân hàng, lãi suất swap âm là tín hiệu cho thấy dư thừa VND trong hệ thống so với USD. Trong lịch sử điều hành, nhiều lần lãi suất swap âm kéo theo các đợt tăng tỷ giá khốc liệt, như các năm 2017, 2022 và 2023.

Việc dư thừa VND cũng được SBV giải thích: thanh khoản của nền kinh tế và các ngân hàng thương mại nói chung luôn dồi dào, do nguồn tiền huy động tăng tốt nhưng cho vay lại gặp khó khăn. Vậy nên, chúng ta cần đặt câu hỏi: Nếu cầu tín dụng gặp khó khăn, việc giữ lãi suất thấp như hiện tại có cần thiết không, và hệ quả là gì?

Hệ quả đáng lo của việc tỷ giá tăng là: tăng lãi suất ở TT1 (thị trường bán lẻ). Với cơ chế đặc thù của chính sách FX-Rate Target và cách quản lý bảng cân đối của hệ thống ngân hàng thương mại, việc bán USD nhiều dẫn đến giảm huy động hệ thống và tăng lãi suất huy động tại TT1. Dù cố gắng giữ lãi suất TT2 (thị trường liên ngân hàng) thấp, ngày càng nhiều ngân hàng phải tăng lãi suất TT1. Theo đó, lãi suất tiền gửi cận 6% đã xuất hiện ở một số ngân hàng nhỏ. Động thái tăng lãi suất này là hệ quả trực tiếp từ việc SBV bán USD ra thị trường. Sau đó, lãi suất cho vay chắc chắn cũng sẽ tăng.

Một hệ lụy khác khi để tỷ giá tăng quá cao là gia tăng lạm phát tổng cung, khi chi phí sản xuất đầu vào tăng do giá nhập khẩu tăng cùng tỷ giá. Vì vậy, giữ lãi suất thấp và để tỷ giá luôn ở mức trần, dẫn đến phải liên tục bán USD, là không cần thiết và mang lại nhiều rủi ro cho hệ thống hơn.

Việc tăng lãi suất TT2 có quan trọng, và quan trọng ở mức độ nào?

Thực tế điều hành cho thấy: mỗi khi thị trường cần dòng tiền vào (inflow - dòng tiền流入), lãi suất swap đã dương mạnh. Nói đơn giản, lãi suất VND cao ở TT2 là điều kiện cần để tỷ giá hạ nhiệt. Việc giữ lãi suất TT2 cao sẽ kích thích dòng tiền vào (inflow), giúp hệ thống có thêm thanh khoản USD và tỷ giá giảm. Lượng tiền inflow này sẽ trực tiếp làm hạ lãi suất từ TT1. Do đó, cần nâng lãi suất TT2 để lãi suất TT1 có thể thấp trở lại.

Nếu trả lời câu hỏi về mức độ tăng lãi suất của SBV, thì lãi suất cần lên dương, tức OMO rate và T-bill rate cần tăng 0.75%. Dù lãi suất swap chỉ là một phần điều kiện cần để kích thích flow, việc tăng lãi suất TT2 là thực sự cần thiết đến lúc này.

Nguồn: https://vietstock.vn/.../khi-nao-van-de-ty-gia-het-nong